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基石資本副董事長林凌： 文娛投資非常道

2019.11.12 基石資本 瀏覽次數:

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作為中國最早一批專注文化產業(yè)的投資人，林凌親手煉造出三六五網這樣的百倍回報項目，也發(fā)掘出動漫制作的隱形冠軍。弄潮十六年，經歷了大文娛行業(yè)的逐漸興起，看到了喧嘩與騷動，也目睹了泡沫的逐個破滅，但他依然對行業(yè)前景充滿信心，這位探險家和煉金者已然沉淀打磨出一套成熟的投資方法論。


提及“樊登讀書”，相信大家都不會陌生。無論是在公交、地鐵抑或在開車路上，越來越多人開始習慣性地打開這款APP，利用上下班40?50分鐘時間，聽樊登親自講解讀書音頻。樊登讀書已然成為了知識付費領域一家明星創(chuàng)業(yè)公司。而這家明星創(chuàng)業(yè)公司，最近也迎來了一家明星投資機構——基石資本。今年的9月，基石資本副董事長、合伙人林凌，攜團隊完成了對樊登讀書的入股。
作為基石資本創(chuàng)始團隊成員之一的林凌，自2003年起就開始了他的投資生涯，并且一路伴隨著基石資本的創(chuàng)辦、發(fā)展和邁向頭部創(chuàng)投機構。在基石資本董事長張維眼里，林凌不僅是默契的事業(yè)搭檔，更是一位不可多得的投資干將。


十六年文娛投資老將

管理規(guī)模超過500億元的基石資本，已然成為業(yè)界公認的頭部創(chuàng)投機構，而大文娛則是基石資本投資組合里的重要板塊，在項目占比上接近三分之一。基石資本在文娛領域的代表性項目包括：華商傳媒、三六五網、磨鐵圖書、幸福藍海、絲路視覺、原力動畫、二更網絡、米未傳媒、樊登讀書等。可以說，基石資本在大文娛板塊的投資軌跡，基本就是林凌在文娛領域的投資經歷。
林凌表示：“我們團隊從2003年就開始一直在這方面進行投資，大體而言，文娛投資可以分成兩個階段：在2013年之前我們圍繞傳統(tǒng)傳媒業(yè)的投資多一些，娛樂化投資不是很明顯；2013年之后，我們的投資方向有一點往傳媒和娛樂結合的感覺?！弊鳛閺氖峦顿Y逾16年的創(chuàng)投老將，林凌又是如何與文化傳媒行業(yè)結緣的呢？ 
1997年，中國的資本市場還處在“兵荒馬亂”的時代，從廈門大學外貿專業(yè)剛畢業(yè)不久的林凌，進入中航集團下屬的江南證券從事證券研究。2年后，受時在券商投行部任職的張維邀請，林凌成為了張維的同事。之后，張維攜團隊創(chuàng)辦基石資本開始獨立創(chuàng)業(yè)，林凌也成為創(chuàng)始團隊成員之一?！拔以谌痰臅r候，大家要選擇一些行業(yè)做研究，我選擇的就是傳媒。當時大背景是，互聯(lián)網剛開始熱，傳統(tǒng)的媒介、內容還沒在網絡領域發(fā)展到商業(yè)化、市場化這一步， 所以這一塊少有人關注，而國外的媒體已經有很成熟的市場化的方法論，所以我察覺到這里面是有機會的?！睆拇?，林凌開始了在大文娛行業(yè)的耕耘。
在2000年前后的世紀之交，中國以報紙?zhí)貏e是都市報為代表的紙媒方興未艾。當時的都市報有兩大代表——走廣告直銷模式的《南方都市報》和走廣告代理模式的《華商報》，并且都實現了跨地區(qū)經營。2003年，林凌從證券研究轉向了投資口，涉及的領域主要依然是文化傳媒行業(yè)?！皬耐顿Y的角度來說，最早就是《華商報》，這也是基石團隊的第一個傳媒類項目?！本唧w做法是，把《華商報》除了采編業(yè)務之外的廣告業(yè)務、發(fā)行業(yè)務、印刷業(yè)務整合成一家報社控股的獨立傳媒公司——華商傳媒，然后由華聞控股收購這家傳媒公司，之后再注入到華聞傳媒（000793），這樣華商傳媒就間接實現了借殼上市。
華商傳媒項目的成功，使得基石團隊深得華商報的信任，華商報進而成了基石后續(xù)基金的LP。在華商報的資金支持下，2006?2007年，林凌又陸續(xù)主導投資了三六五網、磨鐵圖書、福建都市傳媒等文化傳媒項目。在報刊、圖書之后，林凌又開始向影視、動漫領域投資布局，并于2011年主導投資了江蘇衛(wèi)視旗下影視劇制作企業(yè)幸福藍海。
2013年之后，林凌在傳統(tǒng)傳媒的基礎上，開始向娛樂、綜藝等大文娛方向拓展，先后投資了游戲和影視動畫制作商原力動畫、短視頻創(chuàng)業(yè)企業(yè)二更網絡、網絡綜藝節(jié)目“奇葩說”的運營主體米未傳媒、以及前央視主持人樊登創(chuàng)辦的樊登讀書等項目。林凌表示， “在文化投資領域，我們肯定是最早的一撥。當時， 除了預計到國家在文化產業(yè)政策方面可能會有所動作，我們更意識到文化企業(yè)普遍做得不錯，財務上沒有風險、現金流好、競爭力強，有的還有制度上的準入門檻。此外，當人均GDP上了3000美元以后，消費就會上一個臺階，除了吃喝玩樂，中國人還是要消費文化產品。對于這樣一個行業(yè)，先下手肯定是沒錯的”。
文娛投資多年，林凌的投資業(yè)績也可圈可點，單單實現上市的項目就包括：華商報借殼華聞傳媒（000793）、三六五網（300295）、幸福藍海（300528）。在林凌16年的文娛板塊投資經歷中， 三六五網、原力動畫、樊登讀書可以說是三個具有代表意義的案子。

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創(chuàng)造百倍回報

三六五網，可以說是基石資本第一個實踐全程投后管理的項目，由林凌全程操辦。從這家企業(yè)設立之初，基石資本就深度介入，從協(xié)助企業(yè)制定發(fā)展規(guī)劃、深耕區(qū)域市場，到通過并購完成對華東六大城市的布局，再到設計上市方案并最終完成IPO攻堅，提供了全鏈條的服務。
對三六五網的投資，源于基石團隊2006年投資的華商傳媒的需求。華商傳媒是當時國內唯一跨區(qū)域運營都市報的傳媒集團。作為地域性很強的都市報，其廣告收入源中，位居前幾位的包括房產、汽車、賣場以及分類廣告。2007年，華商傳媒的廣告收入中有1/3來自房地產。在當時互聯(lián)網廣告已經開始崛起的背景之下，其首先考慮的便是，如何使地產廣告延伸到互聯(lián)網平臺，最大程度地抵消互聯(lián)網對它的沖擊。此外，“地產領域這么大，如果能做成一個獨立的公司來發(fā)展，是不是有機會上市？”林凌介紹說。于是，華商傳媒意欲利用其當時充裕的資金，尋找在互聯(lián)網房地產垂直領域的投資機會，基石團隊協(xié)助華商傳媒管的華商基石基金成了先鋒。
當時互聯(lián)網的房地產垂直領域，搜房、搜狐焦點、新浪樂居等三巨頭已經占據了很大的市場份額。按照互聯(lián)網贏家通吃的規(guī)則，后來者還有機會嗎？張維認為：“中國的房地產市場非常大，整個行業(yè)還在不斷的演化過程中，如果不仿照美國的模式，而是去做一個聚焦某一區(qū)域的公司，應該還有空間。”“搜房和新浪樂居是美股上市公司，A股沒有這樣的標的，也是一個機會?！绷至柩a充道。于是，林凌在長三角地區(qū)考察了一批獨立的地產家居門戶網站，并最終選中了胡光輝創(chuàng)辦于南京的三六五網。此時，這家網站才剛剛創(chuàng)辦半年。投資之后，基石資本派出了林凌出任三六五網的副董事長，深度參與到企業(yè)的運營之中。此后的兩年時間里，林凌幾乎每周都從上海去南京兩次，與胡光輝討論業(yè)務的規(guī)劃以及市場的拓展。
林凌最初的設想是，“在長三角找兩三家公司合并，因為合并后可以大一點、發(fā)展速度快一點，抗風險能力就會強一點。但最后發(fā)現，這樣做有個大問題：誰是核心，股權結構怎么解決？如果沒有核心，其實公司大也沒意義，大家的干勁不能持續(xù)。所以就決定以三六五網為核心，然后再看看有沒有機會進行整合?！?nbsp;
之后，三六五網一路通過收購兼并的方式，先后進入蘇州、無錫、常州、合肥、杭州等城市，成為長三角最大的地產家居類互聯(lián)網公司，成功在搜房、樂居等巨頭暫時未能覆蓋的城市搶得生存空間?！拔覀兿劝烟K州的一家公司合并了，又吸納一些其他地區(qū)的團隊；合肥的當時也沒合作成，我們就在那邊設立了一個網站，然后把當地最大的一個社區(qū)網站收購了?！绷至栌洃洩q新。
在推進業(yè)務擴張的同時，基石也著手推進三六五網的資本化事宜，并且邀請保薦機構國信證券介入。2009年，三六五網開始籌劃上市事宜，恰逢其時，國家開始實施房地產調控，房地產企業(yè)的IPO 也被凍結?！靶液卯敃r線下門店發(fā)展得不快，所以就及時調整，線下這塊徹底放棄不做了?！?010年， 三六五網正式提交IPO申請材料，可是依然遭遇兩大難題，一是其上市與地產調控政策是否沖突，二是互聯(lián)網大部分公司都是海外上市，監(jiān)管機構對于互聯(lián)網企業(yè)收入的真實性提出了疑問。
針對于此，保薦人對三六五網收入的真實性再做了全面的復核?！皬膱蟾嫫陂_始，它產生交易的所有合同，只要是5萬塊錢以上的，我們全部核查。核查完形成大量的底稿，一并遞交上去?！边@些補充后的基礎工作大大降低了監(jiān)管機構的擔憂，同時，審核過程中三六五網的業(yè)績持續(xù)增長，凈利潤從2010年3000余萬元，增長到了2011年的7000萬元，最終順利過會。三六五網是基石資本投出的三個百倍回報項目之一，2007年投資1700萬元，企業(yè)上市后持股市值最高時超過23億元。


發(fā)掘隱形冠軍

在文娛投資領域，林凌還有一個被業(yè)內稱贊的投資，獨具慧眼地發(fā)掘到動漫制作的隱形冠軍—— 原力動畫。2014年初，基石資本完成了對原力動畫的數千萬元投資。當時為什么決定投原力動畫？林凌說主要有幾個原因：第一，當時動漫的缺口特別大。當內容市場大了之后，給內容公司做服務的企業(yè)就會有機會，特別是能做成有品質內容的服務公司，原力正好在做這件事情。第二，雖然夢工廠的收購沒成，但在談合并的過程中，原力學會了夢工廠內部高效的動畫制作流程，且能把團隊從七百人擴大到千人并能有效管理，這一點是原力最大的價值。第三，原力走的是另外一條三步走的路徑：先是你的IP、你的人，我在給你提供技術服務時從旁學習；然后是你的IP、我的人，我的人逐步參與到你的IP打造過程中；最后是我的人、我的故事，可以獨立自主打造IP。
林凌透露稱，時接觸原力動畫時，該企業(yè)一度處在危機之中。其一，收購談崩了之后，原力動畫也失去了來自美國夢工廠的業(yè)務，這就使得其面臨虧損的壓力；其二，原力動畫的創(chuàng)業(yè)團隊內部出現一些理念分歧，進而可能影響公司的穩(wěn)定性；其三，原力動畫此前的主要業(yè)務集中在游戲動畫領域，業(yè)務方向是否要向影視動畫拓展，公司上下舉棋不定。
為了解決這幾個棘手的問題，基石資本一方面采取了“受讓老股+增資”的方式進行投資：先從聯(lián)合創(chuàng)始人手上受讓了其所持的老股，令其全身而退，從而化解了企業(yè)的分裂隱患，之后再另行對原力動畫進行增資。林凌回憶稱，完成受讓股+增資之后，基石在原力動畫的持股比例一度超過了創(chuàng)始人趙銳。
另一方面，基石資本強力推動原力動畫從游戲動畫向影視動畫方向延伸。“那個時間點是開始向電影CG轉變的時候，但電影的CG熱還沒起來，在積蓄能量的過程中，所以他們雖然想了但還沒做，我們進去以后就推動這個事情，反正不管三七二十一這事一定要干?！睘榱素瀼剡@個戰(zhàn)略方向，基石資本還協(xié)助原力動畫做了一些業(yè)務方面的撮合。“正好原力動畫的總部在南京，我們之前投資了江蘇廣電旗下的影視劇制作公司幸福藍海，當時它要做一些動畫， 然后就把制作業(yè)務委托給了原力動畫?！?nbsp;
隨著基石資本的入股，林凌攜手趙銳推動原力動畫邁過了最大的一道坎，企業(yè)因此重新步入了正向增長的軌道。半年后，騰訊以7億元的估值入股原力動畫，此估值已是基石資本投后估值的3.5倍。據了解， 目前原力動畫已完成E輪融資，市場估值超過26億。

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斬獲明星項目

相較于三六五網及原力動畫，林凌團隊最近投資的樊登讀書，則可稱得上是標準意義的明星項目。林凌介紹稱：“我們一直在關注音頻業(yè)務的發(fā)展，近幾年這塊通過知識付費的形式發(fā)展的比較快，所以我們就跟進了一些內容方面做得還不錯的標的，并且最終投資了懶人聽書和樊登讀書。”自2013年成立以來，樊登讀書的用戶呈現了指數級的增長，截至2019年7月，其用戶數量突破2000萬人，按照當前趨勢，預計今年底可達3000萬人。
關于樊登讀書的投資邏輯，基石資本投資部執(zhí)行董事劉凌總結了四點： 
其一，緊抓痛點：聚焦“事業(yè)、家庭、心靈”這3 大核心需求，以通俗易懂、深入淺出的方式，提供普適性的實用內容，對熱愛知識與閱讀、渴望了解世界、期待成長的人群，具有巨大的吸引力。
其二，高質量、流程化的內容產出：每本書均由創(chuàng)始人樊登直接解讀。樊登作為原央視主持人，多面能力出類拔萃，極難被復制。同時，樊登也通過綜藝節(jié)目等選拔方式，大力培養(yǎng)內容生產梯隊，現已形成了一套成熟的流程化的內容生產模式，可持續(xù)為用戶帶來高質量的內容。
其三，輕資產、零邊際成本、高現金流、高利潤率：憑借極低的邊際成本、輕資產的運營模式，樊登讀書的現金流可觀，銷售規(guī)模迅速突破幾個億，是可以實現指數級增長的模式。
其四，獨到的社群和渠道運營：樊登讀書擁有千萬人微信社群，同時在線下社群每年會舉辦萬場以上活動。其在線下渠道通過會員分銷模式開拓業(yè)務，線下營銷渠道壁壘高、業(yè)務體量規(guī)模較大、發(fā)展很快，現已在全球范圍內擁有數千家授權點。

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成熟的投資方法論

縱觀林凌十六年的文娛投資歷程，其所投資的文娛企業(yè)大致可以分成三類，并且有不同的判斷依據。
第一類是技術類企業(yè)，通過其核心技術能力，實現文化創(chuàng)意產品、傳媒和其他服務能力的生成。比如說動漫游戲的制作，影視劇特效，還有VR等。典型的投資案例包括絲路視覺（300556）、原力動畫等。
第二類是平臺型公司，即通過線上線下手段形成巨大的消費者端流量，再組建生態(tài)系統(tǒng)，實現平臺的各類商業(yè)變現，主要是廣告和電商的變現。一個好的平臺首先要具備積聚大量的內容提供方和內容消費方的能力，其次是有清晰的變現渠道來消化和變現這些內容，或者是將這些用戶導流到合適的其他變現渠道中去，再者平臺建設一定要有相當的行業(yè)壁壘和門檻，以保證稀缺性和競爭優(yōu)勢。典型的投資案例包括華聞傳媒（000793）、三六五網（300295）、二更網絡等。
第三類就是內容創(chuàng)造和IP產生型公司，頭部IP 無疑是非常稀缺的，一旦生成無疑擁有巨大的商業(yè)價值，但必須考量其保鮮期和分層性。基石資本主要看其內容生產是否可以流程化，即高質量內容的生產可以不受個別人能力、意愿、經驗以及外部因素的影響。這種類似工廠化的生產模式，在好萊塢早已成熟，能很大程度降低文娛產品的投資風險。典型的投資案例包括幸福藍海（300528）、米未傳媒、樊登讀書、懶人聽書、五元文化等。
林凌總結道：“文娛的很多新內容和新表現方式，其實都可以在過去找到影子，只是在新的媒介下以新的消費形式表達出來?！绷至柽@句話的背后，隱含著兩個關鍵詞：“技術驅動”和“渠道轉移”。正因為互聯(lián)網、移動互聯(lián)網、4G、5G等技術的普及，帶來了內容更多的表現形式以及更為豐富的傳播渠道與應用場景。“要更多的關注技術進步和傳播渠道之間的關系，從而得以發(fā)現內容更多觸達消費者的機會?！睙o論是優(yōu)質的文娛創(chuàng)業(yè)項目，還是上佳的文娛投資機會，皆孕育在其中。
作為中國最早一批專注文化產業(yè)的投資人，林凌經歷了大文娛行業(yè)的逐漸興起，看到了喧嘩與騷動，也目睹了泡沫的逐個破滅，但他依然對大文娛行業(yè)充滿信心。“中國是個近14億人的大市場，一方面具有自身的文化獨特性，另一方面，國內不同年齡段人群的認知水平、生活方式、消費習慣和價值觀差異也呈分層化的特點，個性化和多元化的文娛產業(yè)需求日益增長，供給端和需求端的差距巨大。在這種情況下，中國一定會產生各類更適合本土群體需要的優(yōu)質本土文娛企業(yè)。同時，我們也需要看到，隨著中國不斷地融入全球化進程，中國的文娛企業(yè)也必將有更多機會‘出海’，擁抱更多的海外需求?！?nbsp;


本文刊載于《經理人》第304期，作者蘇文


去年我寫了三篇文章：《我們究竟需要什么樣的資本市場》、《什么是真正的“做多中國”》和《汽車界下一個退場的會是誰？》，引發(fā)了一些反響。

三篇文章看似三個主題，其實還是一個主題——什么是真正的“做多中國”。

我的核心觀點很簡單，也是我二十多年來始終強調的：

企業(yè)家在經濟與產業(yè)發(fā)展中具有不可替代的作用。因此，支持民營企業(yè)、培育和保護企業(yè)家精神，才是推動發(fā)展與進步的核心要義。

民營企業(yè)家的信心何在？來自對未來的良好預期，包括對政策、法律、營商環(huán)境、產權以及安全等各個方面的預期，其底層邏輯是法治社會和市場決定論。

如何激勵企業(yè)家創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)？核心在于創(chuàng)造巨大的財富效應。一個包容的、有強大財富效應的資本市場，對保護企業(yè)家精神、激勵創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、推動科技發(fā)展具有至關重要的作用。注冊制的核心是調動全社會的創(chuàng)業(yè)和投資熱情，進而改變全社會的融資結構。

為何去年我又開始密集地提及這些問題？因為我們確乎已經處于世界大變局的關鍵時點了，一切都在加速演進。

在政治上，國際格局深度調整，地緣政治博弈升級，新舊力量激烈競逐。如何續(xù)寫和平與發(fā)展、穩(wěn)定與繁榮的篇章，深刻地考驗著各國的智慧與擔當。

在科技上，技術革命方興未艾，前沿科技不斷突破，人工智能風起云涌。第四次工業(yè)革命或將以前所未有的力度推動生產力的大發(fā)展，從而深刻地改變國家前途與人類命運。

在產業(yè)上，新興產業(yè)不斷解碼，中國智造強勢出海，市場競爭如火如荼。以新能源汽車產業(yè)代表的新興產業(yè)，中國正在席卷全球，行業(yè)的淘汰賽將加速。在汽車機器人時代，即人工智能與芯片定義汽車的時代，比人聰明的汽車機器人登上舞臺將是這個產業(yè)的奇點！

對于投資來說，2024年，中國經濟和資本市場都經歷了一個從低估到價值回歸的過程。

長恨春歸無覓處，不知轉入此中來。在一些行業(yè)和企業(yè)表現暗淡的同時，很多新興企業(yè)正在崛起。

正如我在基石資本的22條投資“軍規(guī)”中強調的那樣：投資與宏觀經濟無關。股市不是經濟的晴雨表。從5至10年來看，資本市場與宏觀經濟并不成正比。同時，股價走勢與企業(yè)績效也并非完全對應。

投資不是投資宏觀經濟，也不是投資行業(yè)和賽道，而是投資活生生的企業(yè)和企業(yè)家。我們投資的是微觀中代表新經濟的優(yōu)秀企業(yè)。

站在2025年的新起點，AI的征程才剛剛拉開大幕，讓我們繼續(xù)堅定不移地重倉硬科技，大力支持民營企業(yè)發(fā)展，持續(xù)為中國經濟和產業(yè)發(fā)展注入新動力，打好這場“做多中國”的持久戰(zhàn)。



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